摘要：

　　7月供需两弱，生产受天气、内需疲弱以及出口超预期等因素共同影响维持弱势增长，需求端的基建投资继续下滑、房地产投资在土地购置费的支撑下虚高、制造业投资上行但未来趋势取决于政策的方向、消费受制于高温天的季节性效应和加杠杆买房后的挤出效应增长放缓。

　　下半年经济增长大概率是放缓的，更重要的是监管层对政策的选择。从效果来看，去杠杆和稳增长是不相容的两项政策。731政治局会议提出“去杠杆要注意节奏和力度”，既是对当前外需环境变化的政策应对，也是政府对去杠杆认识的改变。稳增长优先的情况下，基建投资和制造业投资面临的融资约束将在扩张性财政政策和货币政策的带动下逐渐缓释同时，稳增长的政策也将促进企业投资预期的提升，这种情形下经济下行的斜率偏缓和；反之，去杠杆的力度和节奏提高将进一步拖累基建同时扭转制造业投资改善的势头。

　　风险提示：美联储加息超预期；财政扩张低于预期。

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