二季度以来城投负面消息不断，前有50号文、87号文和金融工作会议强调地方债务终身追责，后有常德经投退出平台名单、宁乡政府主动作废担保函又收回。近期城投债与产业债的利差再次大幅走扩，无疑与市场对城投的担忧有着紧密关系。为了及时跟踪城投风险变化，我们组织了此次盐城地区城投调研，现将调研感受整理如下，相关城投企业调研纪要稍后会对外发布。

　　(1)受益于城市交通改善和棚改货币化安置等，半年多来盐城市区房价普遍翻倍

　　(2)苏北地区税收下滑有多方面的原因，不仅仅是营改增这么简单，需要综合考虑

　　(3)政府高度重视城投偿债，将设立50亿市级重点工程风险资金池

　　(4)沿海地区城投企业市场化转型意识和实施力度远超预期，未来城投分析框架需重视转型要素

　　整体而言，东部沿海地区发展早，当地城投企业更早面临市场化转型的问题，而且此次我们调研发现当时城投企业市场化转型的自主意识和转型力度都远超预期，因此未来城投分析框架中需要更多加入市场化转型因素的考虑。其实这点和43号文出来后的影响一样，大家更加关注地方财力导致了不同地区的城投债信用利差差异明显，因此未来城投企业市场化转型力度的不同也将会在定价中逐步体现出来。

　　如何在城投分析框架中增加市场化转型因素？由此衍生出一个问题，如何看待国企产业债和进行市场化转型的城投债？如果该城投市场化转型力度较大，但仍或多或少承担一些公益性业务，并且公益性业务形成的债务并没有完全到期，那么在老城投债到期前，由市场化业务举借的债务面临偿付压力，政府是否会救助？我们也在对此思考，未来城投市场化转型会更加普遍，只盯个券行不通，必须要在理论和分析框架中深入研究，欢迎投资者与我和秀江交流。

　　二季度以来城投负面消息不断，前有50号文、87号文和金融工作会议强调地方债务终身追责，后有常德经投退出平台名单、宁乡政府主动作废担保函又收回。近期城投债与产业债的利差再次大幅走扩，无疑与市场对城投的担忧有着紧密关系。为了及时跟踪城投风险变化，我们组织了此次盐城地区城投调研，现将调研感受整理如下，相关城投企业调研纪要稍后会对外发布。

　　(1)受益于城市交通改善和棚改货币化安置等，半年多来盐城市区房价普遍翻倍

　　从去年底到现在不到一年时间，盐城市区房价普遍翻倍，个别楼盘甚至翻三倍。我们得到的反馈，房价大涨有以下几个原因：首先，去年下半年盐城通了高架，同时19年也将通高铁，内外部交通环境明显改善。其次，类似全国其他三四线城市，棚改货币化安置也推高了房价。再次，学区房涨价更加明显，小孩子上学依然是老百姓(行情603883,诊股)的大问题，这里面有个不容忽视的问题就是近几年村镇中小学关闭，这点在平时路演得到的反馈和我老家实际情况是一致的。目前三四线居民投资渠道有限，为了孩子上学买房无疑是实现教育投资和地产投资的最佳选择。最后，外出打工人口的回流，一直以来盐城外出打工人数较多，前几年达到250万人，而现在很多出去的人都回来了，数据上看已经降至100万左右。

　　(2)苏北地区税收下滑有多方面的原因，不仅仅是营改增这么简单，需要综合考虑

　　今年以来江苏地区税收增速下滑较为明显，尤其是苏北地区，宏观利率研究对此并未有过多关注，而信评朋友们却格外关注，毕竟政府财力是城投信仰的基础。我们在6月调研连云港(行情601008,诊股)地区城投时就得到了部分反馈，结合这次盐城调研，我们初步认为苏北税收下滑明显有以下两点原因(后期我们将发布专题报告)：

　　第一，营改增的影响不仅仅在于地方的营业税消失，也还在于增值税地方留成比例由25%升至50%。因此，制造业企业特别是高端制造业在这次税制改革中能带来优势，而苏南地区制造业较为发达，因此税收较苏北情况好。

　　第二，每个地方每段时间都会对财政收入做个结构性安排，适当调减增长，提高增长质量，这点至少在今年盐城和连云港地区是适用的。

　　(3)政府高度重视城投偿债，将设立50亿市级重点工程风险资金池

　　我们得到的文件显示，16年盐城市人民政府曾发布《关于加强重点工程建设资金筹集与管理的意见》，其中提到整合市级偿债准备金、部分地方政府存量债务置换债券资金、土地出让收入等，设立市级重点工程风险资金池，按照“救急不救穷”的原则，用于融资平台续贷“过桥”和突发风险处置。资金规模不低于20亿元，2018年达到50亿元。

　　(4)沿海地区城投企业市场化转型意识和实施力度远超预期，未来城投分析框架需重视转型要素

　　这次盐城调研给我们最深的感受就是城投企业市场化转型的意识和实施力度。东部沿海地区经济发达，城市基础设施建设较中西部更加完备，当地城投企业未来承担的公益性业务空间有限，因此会更早面临公益性业务规模下滑和市场化转型的问题。我们调研的三家盐城地区城投企业市场化转型的自主意识很强，企业在日常经营过程中根据自身优势开展多元化的经营性业务，提高自身造血能力，有两点值得特别关注：

　　第一，不同于已有政府主导的城投转型模式，部分东部沿海地区城投企业市场化转型的自主意识很强。目前已有的城投市场化转型典型模式更多是当地政府主导下的行为，比如更加区分城投企业城投公益性业务和经营性业务职能的划分，而我们此次调研发现盐城地区部分城投企业市场化转型的自主意识很强，个别企业12年就进行了混合所有制改革，很早与民企合作。

　　第二，部分东部沿海地区城投企业市场化转型力度很大。一般情况下，城投企业想通过增加经营性业务进行市场化转型，经营性业务无外乎有水务、公交、自建厂房对外出租、贸易业务、建筑业务、担保小贷业务等,而且业务规模和实际经营情况一般，本质上还是依赖政府回款或者是土地开发。而我们此次调研发现盐城地区部分城投企业很早就涉入PE股权投资、股票二级市场投资和在一线城市购置商业地产等，这些远超传统城投企业业务经营范围，甚至是超过了很多国企业务经营范围。

　　整体而言，东部沿海地区发展早，当地城投企业更早面临市场化转型的问题，而且此次我们调研发现当时城投企业市场化转型的自主意识和转型力度都远超预期，因此未来城投分析框架中需要更多加入市场化转型因素的考虑。其实这点和43号文出来后的影响一样，大家更加关注地方财力导致了不同地区的城投债信用利差差异明显，因此未来城投企业市场化转型力度的不同也将会在定价中逐步体现出来。

　　如何在城投分析框架中增加市场化转型因素？由此衍生出一个问题，如何看待国企产业债和进行市场化转型的城投债？如果该城投市场化转型力度较大，但仍或多或少承担一些公益性业务，并且公益性业务形成的债务并没有完全到期，那么在老城投债到期前，由市场化业务举借的债务面临偿付压力，政府是否会救助？我们也在对此思考，未来城投市场化转型会更加普遍，只盯个券行不通，必须要在理论和分析框架中深入研究，欢迎投资者与我和秀江交流。