主要观点：

　　一、与一致，2017年货币政策较2016年收紧。

　　与三季度报告相比，四季度报告阐述的下一阶段货币政策思路主要有以下变化：

　　(1)“稳健货币政策”→“稳健中性的货币政策”

　　(2)“流动性合理充裕”→“保持流动性基本稳定”“调节好货币闸门”

　　(3)“解决经济金融运行中的突出问题” →抑制资产泡沫，防止“脱实向虚”

　　二、房价大幅上涨是货币政策偏紧的主要原因。

　　1、专栏4 明确了以下两点：资产泡沫主要指领域、配合宏观审慎政策，货币政策以管住货币来抑制资产价格泡沫

　　专栏 4资产价格、货币政策与住房金融宏观审慎政策中提到：

　　“当存在资产价格泡沫迹象等金融稳定风险时，央行宜采用比维持价格稳定所需更紧一些的货币政策。”

　　“货币政策可以通过影响经济主体关于杠杆率、资产负债总量和结构的决策对资产价格乃至金融稳定产生一定影响。”

　　“防止资产价格泡沫离不开宏观审慎政策和货币政策的配合，需更好地发挥”货币政策+宏观审慎政策“双支柱政策框架的作用。”

　　2、央行对通胀的担忧有限

　　报告对未来通胀的展望是：“当前经济运行总体较为平稳，既有上行动力但也有下行风险，同时基数因素也可能使未来一段时期同比物价涨幅放缓，这些都有助于物价形势保持相对稳定”

　　3、央行认可与缺口的合理性，报告未涉及到PPI向CPI的传导

　　对2012年以后PPI与CPI的缺口，提到“劳动年龄人口增长趋缓后劳动力价格刚性的上升、全球价格大幅下行以及国内较为突出的产能过剩矛盾等，可以较好解释当时 PPI 长期负增长以及 PPI 与CPI 缺口明显扩大等现象，相比而言这期间需求变化的影响和冲击并不很强”、“2016年PPI 回升一定程度上反映了去产能取得积极进展、经济景气回升，也有助于防止通缩预期，改善企业利润。”

　　4、对金融风险的描述中，未专门提到“同业”，但新增“泡沫风险”

　　把防控金融风险放到更加重要的位置的第六大点，罗列风险分别是：务风险、资产质量和流动性变化情况、股票市场异常波动、资金运用、房地产泡沫风险、金融、流动、跨行业跨市场风险等

　　三、2017 年第一季度评估时开始正式将表外理财纳入广义信贷范围，这是大势所趋。不同于债券投资人一直担忧的此次货币政策偏紧意在去杠杆，央行对表外理财的监管更多倚靠“宏观审慎管理”，而不是采用防范资产泡沫的“货币政策+宏观审慎政策”双支柱。

　　报告提到：将更广泛的金融资产、金融机构、金融市场纳入宏观审慎管理，防范系统性风险是大势所趋。随着金融创新和金融市场发展，影子银行体系扩张往往快于传统信贷增长，在中国主要表现为表外业务的快速增长。2016年末表外理财资产超过 26 万亿元，同比增长超过30%，比同期贷款增速高约 20 个百分点。在具体操作上，将表外理财资产在扣除现金和存款之后纳入广义信贷范围，纳入后仍主要对新的广义信贷余额同比增速进行考核和评估。

　　四、报告其它亮点罗列如下：

　　1、2月3日公开市场中标上行是市场化招投标的结果，反映了 2016年 9 月份以来货币市场中枢上行的走势，是在资金供求影响下随行就市的表现。

　　2、贷款利率仅小幅上升，而且一般贷款利率下降21BP.12月份非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为5.27%，较三季度上升5BP。其中，一般贷款利率下降21BP，票据融资加权利率上升85BP，个人住房贷款利率不变。从利率浮动情况来看，执行下浮、基准利率的贷款占比上升，执行上浮利率的贷款占比下降。

　　3、12月末金融机构超额准备金率为2.4%，比去年12月末回升0.3个百分比。四季度超储率明显回升，是年底财政存款大幅投放的结果，属于正常的季节性变化。我们估计，2017年1月超储率已经再度下行至1.5%.

　　4、就业率总体平稳。2016年末城镇登记失业率为 4.02%，比三季度末下降0.02%；求人倍率为1.13，比上季度上升了0.03。

(原标题：【国信宏观固收】房价是货币政策转向的主因——货政报告点评)

(责任编辑：DF010)