增发价与股价倒挂，在一般情况下意味着增发或将告吹，但着眼于西南证券，溢价增发的奇迹却一再发生，参与增发的投资人也均来自西南证券大本营重庆的国资企业，这让市场对西南证券成功增发背后的原因产生联想。反观西南证券近年来种种逆市场化的动向，让业内人士感叹，有一股远大于市场的力量左右着西南证券。

　　本地国资力捧增发

　　西南证券日前完成超40亿元的巨额再融资计划，这起低调的再融资方案引起了市场的疑惑。

　　2月26日，西南证券公告称，公司此次非公开发行股票共募集资金总额43.1亿元已经到账，新增发行的5亿股股份也于2月24日在登记公司办理完毕登记托管手续，扣除发行费用后，募资净额42.5亿元，发行价格为8.62元/股。

　　2月26日西南证券收盘报8.48元/股，盘中低点至8.32元/股，较增发价有小幅折价。“一般情况下增发价低于股价10%以上，或者对该公司未来发展非常看好，机构才会有参与增发的热情。”一位基金行业资深人士对北京商报记者表示，西南证券此次能够成功增发，显然有其特殊的原因。

　　究竟是什么原因让西南证券增发能如此顺利，答案从参与增发的投资机构或许能窥探出一二。此次西南证券定增共有四家机构参与，其中重庆市城市建设投资集团有限公司（以下简称“重庆城投”）、重庆市江北嘴中央商务区投资集团有限公司（以下简称“重庆江北嘴集团”）、重庆高速公路集团有限公司（以下简称“重庆高速集团”）各自认购了1.5亿股，重庆市水务资产经营有限公司（以下简称“重庆水务资产”）认购了5000万股。这四家认购企业均为重庆市属国有重点企业。

　　北京商报记者查阅西南证券此前公告显示，早在去年西南证券公布增发预案时，这四家重庆本地国有企业就已经被锁定为增发出资人，无论是认购股份数量还是金额，都在当时已经定下来，也就是说，无论股价溢价或是折价，这四家机构都将为西南证券注资。

　　前述基金业人士表示，一般情况下上市公司增发融资都希望有外部投资人的参与，即使某些地方国企大股东认购一部分，也是为吸引外部的投资机构，像西南证券这样全部由本地国资全额买断的情况并不多见。

　　“这一情况在我们此前公布的预案中都有说明，具体细节可查看公司相关公告。”北京商报记者就为何只引进重庆本地国企参与增发，采访了西南证券投资者关系部，该部门相关负责人对北京商报记者如是说。

　　亏损股东义无反顾

　　事实上，西南证券已经不是第一次成功实现溢价增发，此次参与认购的四家机构在上一次增发时也都出资参与。

　　2010年9月，西南证券成功实现60亿元再融资计划，当时西南证券发布公告称，公司向8名特定投资者非公开发行4.19亿股境内上市人民币普通股，发行价格为14.33元/股，募集资金净额为59.44亿元。

　　在公布完成增发之时，西南证券股价已经跌至13.5元/股左右，而在随后的10个交易日内，西南证券股价进一步下探至12元/股左右，也就是说参与增发的机构在一开始就遭遇套牢，但他们仍义无反顾地选择支持西南证券。

　　当时增发文件显示，参与增发的股东共有8名，其中5名来自重庆本地，分别是重庆城投、重庆江北嘴集团、重庆高速集团、重庆水务资产和重庆润江基础设施投资有限公司（以下简称“重庆润江”），其中前4名参与2010年增发的股东也参与了今年刚刚完成的第二次增发。然而，上一次参与增发的成本为14.33元/股，即使除去两次分红，这4家机构的成本仍在13.8元/股左右，而目前西南证券股价不足9元，参与增发的股东仍处于深度亏损状态。

　　北京商报记者就4位参与增发的股东在前期投入仍处于深度亏损状态的情况下为何还愿意参与西南证券此次增发采访西南证券相关人士，该负责人表示，西南证券方面无法代表股东方发言，对于其参与增发的意图在公开文件中也已经披露。

　　“此事有两种情况可以解释，第一是已经出现亏损的机构为了摊薄成本参与此次增发；另一个解释就是参与此次增发是来自更高层金融产业的布局，出资方仅仅完成高层下达的使命而已。”一位上海知名券商非银行金融分析师对北京商报记者表示，就西南证券而言，上述两种情况可能同时存在，而后者应该是主因。

　　西南证券为何如此特殊

　　“西南证券的特殊性在圈里是有共识的，其实只要是央企或地方国企，或多或少都存在行政力量的干预，但作为市场化程度相对较高的证券行业，西南证券浓厚的行政色彩显得十分特别。”一位此前在西南证券供职的相关人士对北京商报记者说出了这样一句话，而这句话几乎可以解释近年来在西南证券发生的所有“不合常理”的情况。

　　2011年，西南证券抛出拟收购国都证券的方案，引起市场一片沸腾。一方面，这是当时上市券商第一次同业并购案；另一方面，国都证券与西南证券体量相当，在某些方面的资质甚至优于西南证券，因此这一并购被很多市场人士解读为“行政力量强行推动的交易”。然而次年，该笔并购案无疾而终，彼时市场观点认为，重庆市政府层面的态度有所改变是此次交易最终流产的主要原因。

　　2012年，西南证券做出了一个令市场疑惑的决定：将公司各部门全面迁回重庆，此前西南证券不少部门设在北京，其中包括西南证券研究所，而当时酝酿成立的“重庆金融研究院”将逐渐替代原来的研究所工作，此举导致不少北京的工作人员被迫辞职。在多数券商都希望将研发、资管部门等迁到北京、上海金融中心时，西南证券此举在很多业内人士看来无异于“倒行逆施”。

　　一位分析人士对北京商报记者表示，国资委旗下渝富资产表面上是大股东、国资委是实际控制人，但所有重要的决定应该都并不都由国资委单独决定。

　　北京商报上市公司调查小组/文 宋媛媛/漫画